La racha triunfante de Trump continúa en el mes de septiembre, aunque no finalizó todavía, denominado “septiembre negro”, por ser el mes más débil del año para Wall Street cuando el S&P 500 suele marcar un máximo alrededor del 3 de septiembre y luego retrocede. Así sucedió en septiembre de 1929 cuando el mercado bursátil alcanzó un máxima y luego vino la debacle el martes 29 de octubre de 2029, que dio inició a la gran depresión de los años treinta.
El S&P 500 cerró con ganancias el jueves 18 de septiembre, impulsado por el renovado optimismo de los inversionistas ante el inicio del ciclo de recortes de tasas de interés por parte de la Reserva Federal aplicado el miércoles 17 de 0,25 puntos porcentuales. Según Bloomberg Línea: “El S&P 500 subió 0,48% y ya suma casi un 3% en lo que va de septiembre, contrarrestando el patrón estacional históricamente bajista del mes, en el cual el índice ha retrocedido en promedio 0,7% durante los últimos 75 años, según datos de LPL Financial”.
Gráfico 1
Índice del Standard and Poor’s (S&P 500)
El lunes 22 de septiembre, el S&P 500 (Gráfico 1) cerró con ganancias consecutivas de tres semanas alcanzando sus máximos históricos, registró diez nuevos máximos de 52 semanas y 13 nuevos mínimos, a diferencia de los septiembres tradicionalmente malos, donde se tenía que, según Reuters, el S&P 500 había caído generalmente un 1,4% en promedio en el mes transcurrido desde el año 2000, y si sigue así la racha hasta fin de mes, Trump habría roto la maldición, ganándose otra estrellita.
Generalmente, la explicación de la maldición es contable, puesto que “Precisamente por esta aproximación del cierre fiscal del tercer trimestre, los inversionistas y fondos buscarían recalibrar sus pérdidas, rebalanceando sus portafolios”, lo que generalmente lleva a ventas, que se van a expresar en la disminución del precio de sus acciones.
La explicación anecdótica recuerda, entre otras caídas de la bolsa de valores en Estados Unidos, la crisis del fondo de cobertura estadounidense LTCM el 23 de septiembre de 1998, que se rescató para evitar un colapso financiero global. También está presente en la memoria el 15 de septiembre de 2008, con la quiebra de Lehman Brothers, que dio inicio a la peor fase de la crisis financiera global y que contribuyó a la depresión del comercio mundial en 2009, con un desplome del 12%, la mayor contracción desde 1945, año en que terminó la Segunda Guerra Mundial. Por si acaso, recientemente, la OMC ve riesgo de una crisis económica peor que la de 2008 por fragmentación del comercio
Empero, con el actual comportamiento de auge en las bolsas no hay nube en el horizonte de Trump que presagien días ni siquiera grises en los EEUU. Se estima que el Índice de S&P crezca 12% en todo el 2025. Parece que la narrativa cambió: las tasas de interés bajan, el PIB ha crecido y no habría riesgos de recesión e incluso los traders van hacia activos más riesgosos bajo el supuesto de una política monetaria más laxa.
¿Y el Fed le hizo caso por fin?
Para todos los analistas, el miércoles 17 de septiembre es un punto de inflexión que marca la nueva fase descendente de la tasa de fondos federales y las apuestas ahora son en cuánto y hasta qué nivel bajarán este año y el 2026 (Gráfico 2).
Según Bloomberg Línea, los analistas y los inversionistas coinciden en que el ciclo de recortes está en marcha, puesto que estiman que la Reserva Federal dará prioridad al objetivo de preservar el empleo, el cual en agosto subió a 4,3%, con respecto al objetivo de una inflación del 2%. Así un director de inversiones, por ejemplo, dijo: “En nuestro caso base, estimamos que el Fed recortará las tasas de interés en otros 75 puntos básicos entre ahora y el 1T/26”, en cambio un analista del Deustch Bank remarcó que: “Nuestros economistas mantienen su base de dos recortes adicionales de 25 puntos básicos en octubre y diciembre”.
Gráfico 2
Tasas de interés de la Reserva Federal
Y también se recurre a la evidencia anecdótica. “En términos históricos, cuando el banco central ha recortado tasas sin que la economía entre en recesión, septiembre ha tendido a revertir su tradicional debilidad” y que, por tanto, según Bloomberg Intelligence, “en esos escenarios el S&P 500 ha ganado 1,2% en promedio durante el mes”.
Lo que dijo el Comunicado de Prensa del Fed el miércoles 17 de septiembre fue: El Comité trata de lograr el máximo empleo e inflación a una tasa de 2 por ciento a largo plazo. La incertidumbre sobre las perspectivas económicas sigue siendo elevada. El Comité está atento a los riesgos para ambas partes de su doble mandato y juzga que los riesgos para el empleo han aumentado. Al final del comunicado se consigna el voto en contra: “Votando en contra de esta acción estaba Stephen I. Miran, quien prefirió reducir el rango objetivo para la tasa de fondos federales en 1/2 punto porcentual en esta reunión”.
https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/files/monetary20250917a1.pdf
La divergencia en la Junta de Gobernadores
En síntesis, mantiene su doble mandato, pero está preocupado por los riesgos en el mercado laboral y, lo más importante, es que la decisión no fue unánime con un voto en favor de una mayor flexibilización monetaria con mayores recortes de la tasa de interés. Aunque la mediana, el valor que está justo al medio, de la proyección de la tasa de interés es de dos reducciones más de un cuarto de punto para fines de 2025, se tendría que siete responsables de políticas no consideran que haya más recortes como apropiados. Stephen Miran, quien fue nominado por Trump recientemente en sustitución de la abrupta salida de Adriana Kugler, economista colombo-estadounidense, de la junta de la Fed a principios de agosto, está de licencia como presidente del Consejo de Asesores Económicos del presidente Donald Trump, fue justamente quién emitió no solo el voto disidente sino que incluyó en sus proyecciones recortes de medio punto en las próximas dos reuniones de la Fed, una proyección del doble respecto a la de otros miembros del FOMC.
Hasta el momento, según Reuters, el presidente de la Reserva Federal de St. Louis, Alberto Musalem, y el presidente de la Reserva Federal de Atlanta, Raphael Bostic, dijeron en forma separada: “si bien el recorte de tasas de un cuarto de punto porcentual de la Reserva Federal en la reunión de la semana pasada fue apropiado como una forma de gestionar el riesgo de aumento del desempleo, reducir la inflación sigue siendo la prioridad”. La preocupación es que la inflación se mantiene un punto porcentual por encima de la meta del 2%, por lo que no están por una política acomodaticia o laxa, puesto que «hacer demasiado hincapié en el mercado laboral… podría hacer más daño que bien.«
Por su parte, Stephen Miran, en su speach en el The Economic Club of New York, el reciente lunes 22 de septiembre, señaló que “debe quedar claro que mi opinión sobre una política monetaria adecuada difiere de la de otros miembros del FOMC. Considero que la política es muy restrictiva, creo que plantea riesgos materiales para el mandato de empleo de la Reserva Federal y me gustaría explicar por qué”.
*Speech by Governor Miran on nonmonetary forces and appropriate monetary policy
El argumento disidente
Miran parte su justificación apelando a la regla de Taylor, propuesta por el economista John Taylor en 1992, como un indicador de guía para determinar las subidas o recortes de las tasas de interés para lograr un equilibrio entre inflación o crecimiento. Asi señala:
“La regla de Taylor sugiere que los responsables de la política monetaria deberían pensar en tres variables clave para determinar la tasa de fondos federales adecuada: inflación, tasa de interés neutral y brecha de producción. Como era de esperar, los cambios en la inflación y el empleo, una forma de enmarcar la brecha de producción, reciben la debida atención de los funcionarios de la Fed. Sin embargo, a menudo se subestiman los cambios en la tasa neutral, o la tasa de política monetaria que no sería ni expansiva ni contractiva cuando la economía está en pleno empleo.”
El problema entonces se reduce a que se tiene, por supuesto en Comité de Mercado Abierto de la Reserva Federal (FOMC), la tendencia a subvalorar los cambios en la tasa de interés neutral.
¿Y cuáles son los factores que influyen en los cambios en la de interés neutral que denomina R* y que no permiten determinar cuán restrictiva o no es la política monetaria?:
R* refleja el equilibrio entre el ahorro y la inversión en una economía y evoluciona con el tiempo con la demografía, la productividad, la política fiscal y otros factores. En mi opinión, las tasas de inmigración anteriormente altas y las grandes disminuciones impulsadas fiscalmente en el ahorro nacional neto, que aumentan las tasas neutrales, no se tuvieron suficientemente en cuenta en las estimaciones anteriores de tasas neutrales. La política monetaria no fue tan estricta como muchos creían. Ese mismo efecto puede estar ocurriendo hoy, pero en la dirección opuesta. En mi opinión, la falta de explicación de la fuerte presión a la baja sobre la tasa neutral resultante de los cambios en las políticas fronterizas y fiscales está llevando a algunos a creer que la política es menos restrictiva de lo que realmente es.
¿Y cuáles son los factores de la política actual de Trump, que no considera el Comité Federal del Fed? Nos imaginamos dichos factores: “Hoy, consideraré explícitamente los factores no monetarios, como los cambios en la política fronteriza y fiscal, la renegociación comercial y la dinámica regulatoria, que pueden tener efectos sustanciales en el entorno apropiado para la política monetaria”. Es decir, la política de Trump.
Por tanto, la conclusión es que el Fed está aplicando una política monetaria muy restrictiva: “Con base en este análisis, creo que la tasa de fondos federales apropiada está en el área media del 2 por ciento, casi 2 puntos porcentuales por debajo de la política actual”, lo que quiere decir que actualmente la política monetaria es restrictiva “en un grado tan grande conlleva riesgos significativos para el mandato de empleo del Fed”.
El speach abrirá un nuevo debate sobre la vigencia de la Regla de Taylor que los bancos centrales de la mayoría de los países ya no tomaban demasiado en cuenta y que, según informes del Banco de Pagos Internacionales, las tasas de política monetaria no se ceñían a la regla y mucho más en los momentos de perturbaciones financieras o de crisis.
El tema está abierto, hasta ahora la inflación mensual en agosto subió en 0,4% y a doce meses se mantuvo en 2,9%, mientras que la inflación subyacente, subió en el mes agosto en 0,3% y a doce meses trepó a 3,1% (Gráfico 3).
Faltan todavía los datos a fines de septiembre del Índice de Precios de los Gastos de Consumo Personal (PCE por sus siglas en inglés), que se dice es un indicador que sigue el Fed. Las nuevas proyecciones de la Reserva Federal en materia de inflación medida por el PCE es de 3% para todo el año y de 3,1% para la inflación subyacente.
Pero el dato que me parece el más relevante va a ser el primer avance de los datos sobre el crecimiento del PIB trimestral de Estados Unidos para el tercer trimestre, dado de que el crecimiento en el segundo trimestre fue de 3,3%. La proyección que tenía el Fed a junio era de 1,4% de crecimiento para todo el año, la cual fue incrementada a 1,6%.
Gráfico 3
Estados Unidos: Inflación general y subyacente a doce meses
Para concluir, la impresión que da el representante nominado por Trump en el Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC), Stephen Miran, Presidente del Consejo de Asesores Económicos en licencia, al tomar “factores no monetarios”, especialmente las tasas de inmigración, significa un vuelco hacia el enfoque estructuralista de la tasa de interés, que sumada a la política arancelaria proteccionista dan un giro en la política económica estadounidense, que de conseguir resultados podrían hacer cambiar la postulación para Donald Trump de Premio Nobel de la Paz al Premio Nobel de Economía.
